广发证券策略首席戴康：A股“修复市”港股“走牛市” 优选高弹性资产
3月1日—3月2日，复苏温度与政策脉络——广发证券2023年春季资本论坛暨上市公司闭门交流会在成都举办。
在本次论坛上，广发证券首席经济学家郭磊博士表示，年初以来的宏观面主要是围绕着五条线索展开。第一，居民生活半径打开，GDP逐步正常化。消费和服务业高斜率开局；伴随着预期好转和社融倾斜，制造业也出现高景气的起步。第二，去年10月以来，美元下行、人民币上行，这导致大宗商品一度出现逆美元交易，以及人民币资产的重估。第三，欧美经济韧性显现，这也带来其加息预期上修，市场重新交易紧缩；同时也带来了中国出口预期的调整。第四，地产和汽车尚未典型启动，这导致市场对于复苏的持续时间仍存观察情绪。第五，股票、利率的定价缺口逐步收窄，低估已经不像去年下半年那么明显，但空间仍在。
郭磊认为，下一阶段，经济的最后一块拼图——地产将会呈现中等程度修复。伴随着向新发展模式的切换，预计修复持续时间较长。全年实际GDP的增长大概在5.5%—6%。在这一过程中，企业盈利增速将从低位逐步回升。从“PPI定买卖”的历史经验来看，PPI上行期，权益资产存在盈利支撑，盈利对市场形成牵引，熊市概率偏低。
对于股票市场，广发证券策略研究首席分析师戴康继续维持“A股‘修复市’，港股‘走牛市’的判断”。
他提出，A股、港股的ERP已下行至接近2010年以来的历史中枢，需进一步等待“此消彼长数据确认”。如果中美“此消彼长”方向不变，则短期呈现“中美共振不弱”格局。2022年10月，美债利率顶已探明，港股“天亮了”，美股性价比不高。本轮“市场底”非系统性“估值底”，板块赔率分化。
此外，戴康认为，2023年将是经济触底复苏的拐点年，“预期照向现实”的强弱将决定指数的弹性和风格。
他初步预判，2023年，外需有压力，内需有潜力。当前经济仍在“强预期”阶段，静待4月决断，核心主要看地产基本面。历史上，地产强复苏=经济强复苏。
对于A股的行业配置，戴康指出，A股处于“强预期”阶段，低估值、业绩高弹性资产占优，待“4月决断后”，需要观察估值比价，寻找从“高弹性”向“高景气”资产的切换，同时兼顾政策主线，积极布局“中特估值”主线。
具体而言，他建议，“强预期”阶段，布局低估值、高弹性的开工复工链、消费修复链及科技景气修复中的机会；“4月决断”后，需观察估值比价，探索从高弹性向低估的高景气切换，如泛新能源技术创新带来的景气延续及高端制造业的景气韧性。同时，全年建议持续关注贯穿始终的“中国特色估值体系”政策主线的投资机会。
在分析债市时，广发证券固定收益首席分析师刘郁提到，地方存量债务的根源在于，过去的部分投资投入到了回报偏低的项目，并未形成真正的可以带来现金流的资产。有债务而无项目现金流，需要财政提供还本付息的资金，是个别地区债务压力大的根源。
谈到化解债务的方法，他表示，海外政府处理债务问题，一般是通过降低利率的方式，如美国、日本和欧元区是通过零利率甚至负利率，将付息压力降到可接受的水平。拉长时间来看，通胀也可以稀释债务，因为通胀上行时，财政收入增长，往往超过新增债务融资利率上行的影响。
“而我国选择了与海外政府不同的第三条债务化解之路，试图通过严控增量+化解存量，有效稳定了宏观杠杆率。”
展望未来，刘郁认为，政府相关债务压力的释放，预计仍将通过置换进一步降低存量债务利息负担(地方政府债或者金融机构置换)；同时将增量资金投到回报率相对较高、又有经济效益和社会效益的项目，在发展中解决债务问题。
摩根大通中国首席经济学家解析经济热点随着疫情防控政策的优化，资本市场对于中国经济复苏的预期正逐步兑现。
“过去两三个月，全球投资者对中国今年的经济展望都出现明显转好。”摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌日前在接受上海证券报采访时称。
在他看来，2023年中国经济增速有望达到5.6%。在“三驾马车”中，消费复苏将成为中国经济上行的最重要推手。
上调2023年中国经济增速至5.6%
由于中国经济复苏步伐快于之前预期，摩根大通日前将2023年中国经济增速预期上调至5.6%，并将一季度环比增速预期上调为季调后折合年率7.0%，二季度为7.4%，三季度为5.5%，四季度为6.1%。“连续四个季度我们都将处于疫后复苏的轨道。当然，同比来讲，由于去年基数原因，今年一季度增速仍然会较低，但二季度会出现强反弹。”朱海斌分析道。
对于拉动经济增长的“三驾马车”2023年将如何切换，朱海斌认为消费将是最主要的驱动力：“2022年的经济增长中，大约1个百分点是来自消费，1.5个百分点来自投资，另外0.5个百分点来自净出口。今年消费的贡献有望从1个百分点上跳至4.1个百分点。”
那么，消费复苏的强度到底有多大？这是目前市场争议较多的问题之一。在朱海斌看来，四个多百分点的消费复苏，体现的是居民消费正常化水平，是疫情前我国经济的“标准”增长模式，而非欧美经济体2021年出现的报复性消费。
其原因在于，中国的消费复苏出现结构性分化，高收入家庭的消费复苏更强更快，但中低收入群体的消费复苏相对缓慢。“消费复苏的关键在于整个就业环境的好转、在于居民收入预期的好转。这是一个相对缓慢的过程，并不会因为例如出行限制取消而出现疯狂的报复性消费，即便有，往往也是脉冲式的。”朱海斌如此解释他对消费复苏的理解。
超额储蓄结构分布不均匀
谈及消费，不能绕过的是近期舆论热议的超额储蓄现象。根据摩根大通的统计，2020年之前中国家庭部门储蓄率平均在30%左右，2020年、2021年和2022年分别为34%、31% 和33.5%，这对应了近三年累积约4.5万亿元的超额储蓄。
“但超额储蓄在家庭部门的分布是非常不均的。”朱海斌强调。根据摩根大通的测算，过去三年累积的人均超额储蓄在农村地区约为500元，相当于农村家庭0.3个月的人均收入。而城镇地区的三年累积人均超额储蓄大约为5000多元，相当于1.5个月的收入。
“从全国水平来看，4.5万亿相当于约1.1个月的额外收入，整体数字不小。但与欧美在2021年之前的消费强反弹时期的超额储蓄相比，中国的数字并不高。”朱海斌表示。
当被问及如何刺激超额储蓄的释放时，朱海斌表示，中国历来倾向于从生产端入手，例如刺激基建，以此带动就业和消费。即便是刺激消费，往往也是针对特定行业，例如汽车、家电、住房等方面。
朱海斌建议，发放消费券，尤其是针对中低收入家庭发放特定补助，在2023年是相对有效的。“尽管消费券的效果只是一次性的，但实际上我们今年可能恰恰需要的是第一波需求的刺激，尤其是在外需不足的情况下，通过发消费券先拉动一把内需，生产端的供给才会有收入的来源。这样，内需和外需之间会形成良性循环。”
出口或面临下滑挑战
除消费外，朱海斌预计投资有望対经济增长贡献2个百分点，较2022年边际改善，而净出口的贡献率则从0.5个百分点降至-0.5个百分点。
“投资中三个最主要的领域——制造业、基建、房地产，在今年都有望出现一定增长。”朱海斌表示，“尤其是房地产领域，在2022年的投资额下降了10%，今年这一降幅将显著缩小。一方面，供给侧诸如去年10月份出台的‘十六条’等一系列措施，使得房地产开发商融资的问题出现根本性的改善。另一方面，需求端虽然很多家庭还处于观望状态，但政府可能会进一步推出更多的优惠政策，如房贷利率降低、房贷首付比率下降等等。从全年来讲，房地产市场并不会像2015年、2016年政策调整后出现底部反弹，而更多是底部企稳的过程。”
并且，政府对制造业和基建的政策支持仍然会延续，包括地方专项债，结构性的财政政策、货币政策，尤其是制造业升级、高新科技、绿色低碳等方向。
中国出口在2023年面临的挑战相对艰巨，背后主要有两大原因：一是全球经济的下滑导致贸易需求减速；二是中国在全球的出口市场份额下滑。
“在疫情前后，中国的出口份额其实是上升的，2018年、2019年出口份额在全球占13%左右，2021年超过15%，今年有可能回到14%以下。因为在过去两年，防疫医疗器械以及居家办公模式带来的手机、平板电脑等电子产品是我们出口中最强劲的几个部分，这同时也是中国制造业的强项之一，但现在这些需求开始明显下滑。”朱海斌解释道。
财政和货币政策延续“稳健”底色
“在宏观政策上，我们的主基调还是延续，我们并不认为今年的财政和货币政策会比去年更加激进。”朱海斌认为今年财政政策对经济的支持力度会在去年高基数背景下有所下降。
“2022年是财政政策扩张性力度非常强的一年，不仅在去年3月份大规模降税减费，4月和8月又针对基建出台了一系列措施。今年的财政政策如果同以往的正常年份相比，是扩张性的财政政策，但如果是同2022年比较，其实是财政整固的一年。”朱海斌表示。
与去年相比，2023年财政支出有两个变化值得关注：一是不会再有大规模的防疫支出；二是减税降费的必要性有所下降。“这一部分资金会流向何处，是我们重点关注的问题之一：有没有可能流向政府扶持的消费领域，如汽车、家电？还是变成对重点国家战略性行业的财政支持？”朱海斌称。
就货币政策而言，摩根大通同样强调了“延续性”。朱海斌预计2023年信贷增速全年将维持在9.5%左右，较去年9.6%的水平基本持平；4月可能会有一次降息，也就是一季度经济数据出炉前后。
“我们对今年的通胀也不担心，1月份通胀数据虽然达到了2.1%，但大概率在接下来几个月CPI会重新回到2%以下。下半年可能会慢慢往上走，但今年通胀整体仍然是比较良性的。”朱海斌这样判断。
高校图书馆设“付费自习室”，需兼顾公平
■ 视点
据澎湃新闻报道，四川工商学院图书馆近日发布《四川工商学院图书馆眉山馆考研自修室申请开放通知》称，眉山馆单人考研自修室30间正式开放申请，大自修室800元/间/年，小自修室600元/间/年。一时间，高校图书馆也要开始“承包”收费，引发热议。
过去几年，受疫情、国际局势、就业市场等多重因素的影响，年轻人的择业观念也发生了很大的变化，选择考研、考公、考证的人数皆逐年增加。2022年，仅考研一项，全国报考总人数就超过了450万，比2021年增加了两成有余。整个社会对学习空间，尤其是优质的私人学习空间的需求，都在飞速提升。
学校把一部分空间利用起来，让这些特殊需求群体在校园里能有一方专属的、安静的学习空间，可以说是解了燃眉之急。但是否要以包年的方式，向学生收取费用，还是值得考量。
对校方而言，一些校园空间和设施利用率本就不高，适当开辟一些付费空间，象征性地收取一些维护、折旧费用，能分摊一部分运营成本。
准备考研的学生有了自己的小天地，不再把宝贵的时间放在排队、占座上，不会被教室、图书馆流动的人群频繁打扰，繁重的学习资料也不用背来背去；而学校也多了一条创收的途径，怎么看都是“双赢”的做法。
不过，大学毕竟是讲求公共性的教育机构，并不只为少数人群服务。除了付费模式，学校能否也适当地建立空置期的预约申请制或固定分配制，让一些经济条件不好的同学，也有享受优渥学习环境的机会。
未来，随着高校生源缩减，一些学校的生存也会遇到更多压力，肯定也会开发出更多类似的“市场化”手段。但如何避免争议，兼顾公平与效率，也应该有妥善制度安排。
□公羽（复旦大学新闻学院学者）
石油输出国组织（OPEC）预计，本季度全球石油市场将陷入供应过剩，同时下调需求前景，上调非OPEC供应预估。根据OPEC的最新月度报告，其将第三季度原油产量预测下调124万桶/天，至2，827万桶/天。这比OPEC 13个成员国7月的产量低了约57万桶/天。OPEC位于维也纳的研究部门将本季度全球原油需求预期下调72万桶/天，同时上调非OPEC供应预期52万桶/天。预计本季度原油消费均值为9993万桶/天。