“乙类乙管”后首批中国游客抵达柬埔寨，旅游部国务秘书等赴机场迎接
来源：人民日报
本报1月27日电 （记者赵益普）27日上午，柬埔寨西哈努克港（简称“西港”）迎来中国实施“乙类乙管”后首批入境柬埔寨的中国游客。这批中国游客共100多人，自云南昆明搭乘航班抵达柬埔寨。柬埔寨旅游部国务秘书何萨伦、西哈努克省副省长曼西那等赴机场迎接。
在西港国际机场，每位中国游客都收到了礼品袋等。柬方还在现场安排了富有当地民族特色的大鼓表演，以欢快的节奏欢迎中国游客的到来。何萨伦表示，欢迎中国游客来到柬埔寨，这有助于西港乃至整个柬埔寨旅游业的复苏。
友山基金郭盛华：美联储加息渐入尾声 资本市场有何影响？嘉宾介绍：郭盛华，友山基金宏观研究员，致力于宏观经济、货币理论和政策、利率等领域的研究，长期追踪观察全球金融市场动态，对美国、欧元区、英国、日本等发达经济体货币当局的政策框架，以及中国、巴西、越南、土耳其等新兴经济体中央银行的政策措施有全面、深入研究。
近期美国的通胀见顶回落，通胀压力有所缓解，市场普遍认为美联储加息脚步将逐步放缓。那么美国的经济情况具体如何，对美联储有何展望，资本市场又将被如何影响？
郭盛华表示，美国没要的通胀指标都从历史高位回落，通胀压力显著缓解，预计美联储本轮加息将进入尾声。海外方面，全球经济增长放缓，通胀压力缓解，预计中长期利率见顶回落，债券整体表现好于股票。国内方面，经济复苏下A股可能有修复性行情，债券市场短期有利好，但中长期利空，人民币汇率仍会保持反弹趋势。
以下为文字精华：
1、友山基金郭盛华：美国通胀显著缓解本轮加息将入尾声
郭盛华：我们先简要地梳理一下美国通胀和劳动力市场的最新变化。美联储2022年连续加息缩表，紧缩政策对总需求的抑制作用已经得到体现，再加上全球供应链的缓解，美国的主要通胀指标都从历史高位见顶回落，包括像美国的CPI，11月份已经同比回落到7.16%，最高的时候是9.1%，美国的核心CPI也回落到6%。
另外我们重点强调一个通胀指标，就是美国的核心PCE通胀，11月份美国核心PCE通胀同比涨幅是4.68%，是13个月最低的，关键在于核心PCE通胀4.68%，只比美国目前的联邦基金利率的上限4.5%高了18个基点。
我们预计通胀会进一步回落。假设美联储在下一次会议上加息25个基点，就意味着政策利率会高于核心PCE，通常这是美联储紧缩政策的重要的转折点。我们初步预计美联储本轮加息将进入尾声，下一阶段以缩表为主，这是一个比较重要的变化。
为什么美国通胀会出现比较显著的缓解？通胀压力，其实有两个原因，一个是美联储紧缩政策抑制总需求，全年它加息7次，缩表4,385亿美元，这是政策方面的原因。另外一个，全球供应链压力显著缓解，有一个指标叫全球供应链的压力指数指标，前几个月回落得非常显著。在美联储收紧政策和供应链压力指数下跌一段时间之后，美国的CPI等主要的通胀指标都开始放缓，通胀压力缓解。
再看经济运行的另一个重要的方面，就是劳动力市场，在美联储紧缩政策的影响下，美国的劳动力市场也出现了边际转弱的迹象，表现为非农就业的增长下降，失业金申请人数有所增加，职位空缺人数减少，工资增长放缓。12月美国的失业率是3.5%，这个表明它的劳动力市场仍然比较强劲，但是非农就业增长不及之前的月份，12月份的非农就业增加是22.3万，这是22个月新低。虽然说失业率很低，但是有迹象表明就业市场开始边际转弱。
另一个指标就是失业金申请人数，2022年最后一周，美国的初次失业金申请人数是20.4万，比3月中旬美联储开始加息的时候增加了3.8万，连续申请失业金人数是169.4万，比5月下旬美联储开始缩表之前增加了38.8万，这个指标也可以表明劳动力市场边际转弱。
另外就是职位空缺，11月份美国职位空缺是1045.8万个，这个比3月美联储开始加息的时候减少了139.7万个，减少的幅度比较大。
美国的工资增长放缓，12月份的平均时薪同比是4.6%，这个是15个月以来增幅最低的一次。
总结一下，因为实体经济它既受美联储政策抑制总需求的影响，又受供给恢复的影响，因此我们看到通胀出现改善，但是劳动力市场的供给端没有明显改善，因此劳动力市场目前还是比较强劲，仅仅有轻微的转弱迹象。但是随着美联储紧缩政策的效果继续体现，预计2023年美国的通胀压力会进一步缓解，同时美国的失业率会有小幅的上升，预计会上升到4%—4.5%，美国的劳动力市场仍然会有进一步转弱的趋势。
2、友山基金郭盛华：全球经济增长放缓海外衰退风险加剧
郭盛华：我们跟大家来聊一聊，未来全球资本市场以及国内的资本市场会有哪些可能的变化。
先说一下海外的情况，在全球经济增长逐步放缓，通胀压力又开始缓解的情况下，美联储放缓了加息的力度，未来我们预计中长期的利率会见顶回落。在这样的政策环境下和经济环境下，债券应该是有比较好的机会的。
由于增长放缓，海外上市公司的业绩应该是趋于下降的，那么对转债也好，对股票市场也好，是不友好的。2022年我们回忆市场的表现，发现美联储紧缩政策对全球资本市场影响非常重大。今年主要经济体面临增长放缓，业绩下降，我们简单地说就是杀业绩有风险的，因此债券市场整体表现会好于股票市场，商品市场因为增长放缓，需求会下降，总体上也不会有大的机会。
从股票市场来看，如果我们分具体的经济体的话，那么美国也好，欧元区也好，英国也好，都面临经济增长放缓，因此不会有太好的机会，当然跟去年比可能会略微好一点，但是面临增长放缓的风险。
值得关注的可能有两个，一个是日本，因为日本央行到目前为止仍然是宽松政策，支持经济复苏；另外一个是中国，对公共卫生事件政策方面进行了重大的调整，那么预计。经过一段时间的适应之后，国内的经济会迎来复苏，那么日本和中国的股票市场，我们认为可能会有比较好的机会，这是股票方面。
另外说一下汇率，美元已经从高位回落了，因为通胀缓和之后，美联储放慢了加息节奏。英镑也好，欧元也好，日元人民币等等，主要的非美货币都出现了反弹，但是欧元区和英国都面临衰退的风险，因此欧元也好，英镑的反弹也好，可能是有限的，日元和人民币可能会有比较好的表现。原因刚才我们已经说过了，日本经济复苏，中国的经济未来有复苏的预期，另外一个货币是印度的卢比，可能会有机会，因为印度到目前为止，它的经济增长都是比较快的，这是主要的货币方面。
商品方面我们再简单地说一下，其中可以关注的是贵金属，因为美联储调整加息的节奏之后，美元的利率可能未来会见顶，对于贵金属是一个利好。另外就是黑色品种，因为中国的经济复苏，特别是房地产有边际改善的预期，这个可能会有阶段性机会。像其他的商品，有色金属也好，能源化工也好，轻工也好，都面临增长放缓和需求回落的影响，总体上不会有太好的机会。
3、友山基金郭盛华：国内经济持续复苏 A股迎修复性行情
郭盛华：最后我们再和大家简单地聊一下国内的资本市场。
海外近两年的经验表明，在公共卫生事件的高峰之后，加上政策的支持，经济都会出现比较强劲的复苏。国内我们认为也是这样的，经过一段时间的调整和适应之后，未来我们认为市场会转向交易国内经济复苏主要的因素，A股应该会有修复的行情。债券方面有点不一样，因为随着经济的恢复，信用债会逐步得到修复，但利率债会出现拐点。
为什么这么说？利率债它主要的影响因素，一个是利好的，我们预计央行近期会通过公开市场操作投放短期流动性，确保金融机构跨年的资金，但另外一方面也有利空的因素，年初是地方政府债券发行的高峰期，债券会面临供给压力。因此叠加经济复苏的预期，我们认为国内的债券市场短期面临一定的利好，但中长期是利空的。
另外再提一下商品，国内的商品和海外可能有一些区别，因为国内为了支持房地产行业健康发展，稳定国内的经济，在三支箭等供给端支持政策的基础上，我们预计各个地方未来会继续出台需求端的政策来改善住房的需求，因此商品市场会在某种程度上受益，特别是和房地产密切相关的黑色品种，预计还会有阶段性的交易机会。
最后我们聊一下汇率，因为美国的通胀已经渐渐回落，美联储也放缓了加息的节奏，美元指数已经转弱，中美利差也有所收窄，人民币贬值的压力已经显著的减轻，人民币对美元的汇率预计还会保持一定的反弹趋势。这对于缓解资本流出，吸引国际资本进入中国资本市场是有利的。
顶流投资笔记| 2023年消费恢复的空间有多大？进入2023年，市场对消费恢复的方向逐步达成共识，但对消费恢复的幅度普遍较为谨慎，主要集中在疫情三年对居民特别是中低收入群体冲击较大，消费的恢复有心无力，超额储蓄能否释放具备很大的不确定性，甚至对超额储蓄本身也带有怀疑态度。本文试图对这一问题进行回答，从消费的能力和意愿出发，探讨2023年消费恢复的空间（注：由于数据原因，本文重点讨论居民消费，文末适当分析了社会团体消费）。简要结论如下：
1、消费能力：2022年失业率的高企既有疫情防控的原因，也与过去两年持续的结构性改革有关。随着中央经济工作会议对稳内需政策力度进一步加大的确认，以及防疫政策的转向，未来就业的改善是确定的，这将带来居民收入增长的回升，按照实际GDP+CPI的预测，预计2023年收入增长幅度可能超过7%。
2、消费意愿：国内疫情三年消费倾向显著低于趋势值，仅居民部门的消费支出减少就超过3万亿，其中2022年减少的幅度接近1.5万亿；考虑住房的话，2022年购房支出的下降大约3万亿。简单以70%消费率为目标，不考虑收入增长，消费率的提升理论上可驱动居民消费增长5%。历史上来看，储蓄率的波动具备周期性，会随着经济的好转而下降，虽然目前超额储蓄集中在高收入人群，但未来消费场景的恢复和社会信心的提升会驱动超额储蓄的释放，并进一步带来相关行业就业的好转，促进整个经济体更好的运转。
静态来看，失业率高、社会信心不足是谨慎的原因；动态来看，就业恢复、政策提振市场信心是乐观的基础。超额储蓄是社会主体信心不足的表现，是居民减少支出、减少股市房产理财等资产配置的结果，随着政策力度的加大、社会流动性的回归、风险资产吸引力的增强，未来超额储蓄不管流向何处，只要从居民存款中真正流出去，就能极大促进经济。如同市场活跃了对于股市是利好，同样整个社会活跃度的提升对于经济就是利好。
一、就业好转带来收入增长提升，决定内需恢复的方向
2022年，国内受制于防疫和经济周期下行，城镇失业率处于高位，居民收入增速明显放缓，对消费能力形成抑制。随着防疫策略的转向以及国内稳内需政策力度的进一步加大，就业将会回升，从而带动收入增速提升，消费复苏的方向是确定的。
自国内疫情以来失业率整体处于高位，其波动与防疫管控严格指数密切相关，原因在于第三产业承载了近一半的就业，而服务业受疫情反复冲击，特别是对于中小私营企业及个体户冲击尤大。随着防控政策的大幅变化，相关行业的需求会明显回升，可以预期就业将会迎来明显的改善。除疫情外，2021年开始，中国进行了一系列结构性改革，对地产、互联网、医疗等行业进行了规范发展，也影响了一部分就业，随着这些行业的规范程度提高，国内稳内需政策力度的进一步加大，政策逐步回归中性甚至在某些领域积极鼓励，这些行业的就业也将迎来恢复。当然，2023年由于出口趋于放缓，可能对国内制造业的就业带来冲击，但相比疫情防控变化对服务业就业的提振，出口并不能改变就业改善的方向。
资料来源：牛津大学，Wind
恒生互联网科技业员工人数（万人）
资料来源：Wind
资料来源：Wind
预测居民收入增长幅度上，我们可以用GDP增长大致衡量。如下表所示，居民实际收入增长与实际GDP大致吻合，加上全年平均CPI后大致为名义收入增长幅度。目前，全国31省市的地方“两会”均已召开，地方政府工作报告公布了本地区2023年主要预期目标，按照2021年各省市GDP所占比重进行加权计算，2023年加权GDP目标增速为5.63%，预计2023年全国两会的政府工作报告预期目标至少为“5%以上”，相比2022年3%的实际增速会有明显提升（注：政府工作报告中GDP增长目标具备连续性，2021年GDP增长目标6%，实际为8.4%）。Wind一致预期2023年CPI平均为2%左右，实际GDP+CPI后，预计2023年居民可支配收入名义增速至少为7%，考虑到实际GDP可能高于目标值，以及我们对于通胀本身的预测较市场预期更高，实际的收入增长有可能高出7%。
资料来源：Wind
二、场景和信心的恢复带来消费倾向的提升，增加内需恢复的弹性
1、国内疫情三年消费倾向显著低于趋势值，未来有较大修复空间
定义消费率=消费支出/可支配收入。住户调查中的消费支出不包含购建房屋的支出，因此大致能刻画日常消费意愿。疫情反复冲击下，居民消费率显著下滑，既有自发节衣缩食，也有场景减少带来的被动节约。一方面，2019年以前，全年居民消费率基本稳定在70%左右，但2020年以来居民消费倾向大幅下滑。2021年消费意愿本来已经有所修复，但2022年受疫情等诸多因素影响再度回落，城镇居民的消费倾向回落更为显著。另一方面，从支出结构上看，交通、教育文化娱乐、衣着等与社交出行场景密切相关的消费占比较2019年明显下滑。若以疫情前70%的消费率为基准，疫情三年，全国居民累计减少的消费支出超过3万亿元，其中2022年一年减少消费支出接近1.5万亿。简单以70%消费率为目标，不考虑收入增长，消费率的提升可驱动居民消费增长70%/66.5%-1=5%。
资料来源：Wind
除日常消费外，居民购房的大幅减少也是消费倾向下降的体现。2022年，住宅面积下降27%，住宅销售额减少4.6万亿，居民中长期贷款同比少增3.3万亿（居民整体债务余额少增4万亿，房贷余额少增3.2万亿），假设40-50%的首付比例，居民购房支出减少在3万亿左右。
资料来源：Wind
居民日常消费的减少、购房支出的减少再加上理财的转移构成了居民的超额存款，反映了居民消费倾向的下降，但这也是未来消费回升的弹性所在。
2、场景和信心的恢复提供消费倾向回升的动力
我们以（可支配收入-消费支出-购房支出）/可支配收入来计算储蓄率，从历史来看，居民储蓄是周期波动的，与经济本身具备较大的相关性，储蓄率的周期规律有点类似制造业的库存周期波动，会放大经济的弹性。当经济动能放缓时，往往出现储蓄大幅上涨的情况，同时也伴随着地产的深度下滑，如2008年金融危机、2011-2014的产能出清、2020年疫情爆发时期。但随着经济景气度逐渐修复，储蓄也会出现回落，背后对应着居民收入的扩张、以及购房消费等支出行为的增加。
居民储蓄率TTM变化
资料来源：Wind，申万宏源
展望2023年，消费倾向回升的动力来自于消费场景和市场信心的恢复。消费场景方面，疫情管控的放开会带来服务消费的增加，居民服务消费占比在疫情前是持续上升的，在疫情期间有明显的下降。具体行业来看，交通、娱乐、医疗保健等是过去几年显著受到疫情压制的行业，这些行业的回补空间是较大的。虽然市场担忧超额储蓄集中在中高收入群体（农村的消费率在疫情3年下降不明显），但这些行业本身的可选属性较强，对于场景的依赖度高，疫情管控的放开正好解决有钱没地花的问题。从而能够进一步改善相关行业的就业，促进中低收入群体的收入恢复，使得经济循环起来。
居民服务消费占比
资料来源：国金证券(600109)，国家统计局
市场信心方面，随着政策力度的加大，经济开始向好，市场信心会慢慢回归，也将改变居民资产配置的结构，从而进一步促进经济向上，实现信心和经济的正循环。具体说来，虽然过去一年货币保持宽松财政积极发力，但由于疫情防控带来的不确定性、地产的近乎硬着陆以及一系列结构性改革政策，市场主体信心大幅下降，股市、地产、理财等风险资产向存款搬家，从而带来这些资产的价格水平下行，形成恶性循环。政策的发力最终大部分体现为居民存款的超额增加，超额存款成为政策的黑洞，由于信心的缺失，政策发力就像打在海绵上，无法向后传导。随着疫情管控的放开，中央经济工作会议强调大力提振市场信心，市场的不确定性开始下降，市场主体的资产配置行为将会发生变化，超额存款将向股市、地产、理财等各类资产流动，超额存款流向哪里，哪些行业的就业就趋于好转，从而促进经济进一步的恢复，经济恢复也会带来相应资产价格的上升，进一步提振市场信心，从而形成良性循环。市场信心的恢复将解决有钱不敢花的问题。
资料来源：Wind
除居民外，社会团体消费的恢复也将是2023年消费恢复的重要驱动，社会团体消费在社会消费品零售中的占比达到50%。参考国金证券研究，商品消费方面，相较于居民消费，社会集团消费对社零拖累更大，疫情期间受场景压制更强。2021年，商品社零同比为4.5%、较2019年低3.4个百分点，居民商品消费同比为7.5%、较2019年高1.7个百分点，而社会集团商品消费增速为2%、较2019年低9.6个百分点，指向以社零衡量的消费低迷更多缘于社会集团商品消费的拖累。服务消费方面，观察企业差旅费，2020、2021年上市公司平均差旅费显著回落，水平仅达到2019年的64%、74%，2022年的收缩程度更严重。伴随防疫优化、民众对疫情的恐慌情绪弱化，线下办公、商旅出差、商务活动、公务接待等将逐步恢复，进而带动企业相关消费的修复。社会团体消费同样也是与场景和信心高度相关。
疫后社零增长中社会团体消费拖累更大
资料来源：Wind，国金证券
疫后企业差旅费下降明显
资料来源：Wind
静态来看，失业率高、社会信心不足是谨慎的原因；动态来看，就业恢复、政策提振市场信心是乐观的基础。超额储蓄是社会主体信心不足的表现，是居民减少支出、减少股市房产理财等资产配置的结果，随着政策力度的加大、社会流动性的回归、风险资产吸引力的增强，未来超额储蓄不管流向何处，只要从居民存款中真正流出去，就能极大促进经济。如同市场活跃了对于股市是利好，同样整个社会活跃度的提升对于经济就是利好。
（作者 星石投资副总经理、高级基金经理、首席研究官喻宗亮）
（责任编辑：李占锋 HF001）
2月20日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例144例。其中境外输入病例73例（上海27例，广东20例，北京9例，广西5例，四川5例，福建3例，天津1例，江苏1例，重庆1例，甘肃1例），含7例由无症状感染者转为确诊病例（广东3例，四川2例，江苏1例，广西1例）；本土病例71例（内蒙古32例，其中呼和浩特市30例、包头市1例、巴彦淖尔市1例；江苏11例，其中苏州市10例、无锡市1例；辽宁7例，均在葫芦岛市；广东6例，均在深圳市；山西5例，均在晋中市；四川4例，均在成都市；云南4例，其中德宏傣族景颇族自治州3例、红河哈尼族彝族自治州1例；黑龙江2例，均在鸡西市），含5例由无症状感染者转为确诊病例（云南3例，内蒙古1例，江苏1例）。无新增死亡病例。新增疑似病例3例，均为境外输入病例（均在上海）。当日新增治愈出院病例42例，解除医学观察的密切接触者1039人，重症病例较前一日增加3例。境外输入现有确诊病例883例（其中重症病例1例），现有疑似病例3例。累计确诊病例13472例，累计治愈出院病例12589例，无死亡病例。截至2月20日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例1724例（其中重症病例10例），累计治愈出院病例101491例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例107851例，现有疑似病例3例。累计追踪到密切接触者1582455人，尚在医学观察的密切接触者36791人。